愿景 | 全球稳定币形势与前景

与比特币完全去中心化的P2P形式相比，以某种资产锚定的稳定币（Stablecoin）作为加密货币的一个分支，近年来进入公众视野，逐渐被市场认可。目前稳定币市场规模已超过 1230 亿美元。2019 年，Facebook 发布了 Libra 稳定币白皮书，首次提出了全球稳定币（GSC）的概念。本文简要分析了全球稳定币的背景、实践、困境和发展趋势。

全球稳定币的背景

加密数字货币市场急需稳值

在疫情的催化下，加密数字货币市场规模显着扩大。2021年，在比特币（市值7892亿美元）和以太坊（市值3563亿美元）的支持下，全球加密数字货币总市值将超过2.80万亿美元，超过2020 年翻倍。但由于加密数字货币的交易是 7×24 进行，没有涨跌限制，其价格经常波动较大。2017 年，比特币从 1 月的 790 美元飙升至 12 月的 2 万美元，涨幅超过 24 倍。第二年，2018年跌至6000美元，跌幅达70%，锚定比特币的其他加密数字货币价格波动更大。当投资者想要将加密数字货币转换为通用法币时，往往需要先将其转换为比特币等主流加密货币，然后再转换为传统法币。在这样的过程下，投资者需要承担价格波动带来的风险成本，才能获得传统的法币。价格大幅波动将不利于市场的整体发展。

基于此背景，稳定币应运而生，成为传统法币与非稳定数字加密货币之间的桥梁。2014年，Tether发行了第一个稳定币Tether USD，简称“USDT”（Tether），是一种将普通加密数字货币与法币美元挂钩的数字货币。在成立初期，Tether 宣布每发行一笔 USDT，将在储备账户中存入 1 美元的保证金；USDT 持有者可以随时将 USDT 兑换成 Tether 等量的美元现金。锚定美元的做法让 Tether 获得了信用衍生货币的权利，成为加密数字货币领域的“假美联储”。自USDT诞生以来，作为几乎唯一的加密数字货币进出法币的黄金通道，USDT在稳定币市场的市值常年保持在80%甚至更高，保持近乎垄断的市场地位，相当“大而不能倒”的趋势。2020年5月，USDT总发行量达到93.6亿美元，成为仅次于比特币和以太坊的第三大加密数字货币。

随后，USDT的无限制、大幅增发，使其受到市场操纵的质疑。2020 年，Tether 甚至公开承认 USDT 的发行规模和保证金无法满足 1:1，导致用户抢购，USDT 在交易所的交易价格一度跌至0.$89。随着用户对 Tether 的信用逐渐下降，USDT 的市值份额逐渐下降到当前价值的 60% 左右。但不可否认的是，作为规模最大、使用最广泛的稳定币，USDT代表了加密数字货币市场对稳定价值的巨大需求，也印证了美元稳定币在数字货币市场的可行性。

全球稳定币可以提高交易效率，平衡保持价值稳定

稳定币最初是为了解决比特币和其他加密货币无法提供有效的货币和支付工具的问题而开发的。如果加密数字货币市场的不断扩大反映了用户对交易匿名性和效率的需求；那么，稳定币市场的同比扩张反映了用户对相对稳定的数字货币的强烈需求。USDT的快速发展也充分印证了市场对于美元或其他可以数字化交易的法定主权货币存在巨大缺口。大多数用户在追求交易效率的同时，也在尽可能寻找可靠的对冲平台，以减少效率带来的稳定性损失。在证明了美元稳定币的可行性后，市场自然转向一种属性更稳定的新型数字货币，全球稳定币应运而生。从设计理念上看，全球稳定币不再锚定于单一主权货币，而是更加稳定的资产组合形式，分散了单一主权货币带来的国家风险，提高并保持了均衡的交易效率。价值稳定性提升到更高水平。

美国践行全球稳定币重大案例

Facebook 发布天秤座 (Diem)

2019 年 6 月，Facebook 发布数字货币白皮书，宣布将于 2020 年发布数字货币 Libra 及其配套的数字钱包 Calibra，由 Libra 管理协会运营。根据白皮书的愿景，Libra 将基于一篮子货币的合成货币单位（美元 50%、欧元 18%、日元 14%、英镑 11%）和 7% 的新加坡元），以及 Libra 价格与该篮子货币之间的加权平均汇率。挂钩。这使 Libra 能够表现出低波动性和全球可交易性，而无需锚定任何单一货币。

在发行体系方面，Libra 发行基于 100% 的传统法币储备。Libra 管理协会有权基于货币兑换发行和销毁货币。这些法定货币储备将由位于世界各地的投资级托管人持有，并投资于银行存款和短期政府债券。法定货币储备的投资收益将用于支付系统运营成本，确保低交易费用，并向 Libra 管理协会分配红利。Libra 用户不分享法定货币储备的投资回报。在运营架构上，Libra 联盟选择一定数量的合规银行和支付机构作为授权经销商，运营数字钱包 Calibra，并直接与法定货币储备池进行交易。在技​​术路径上，Libra 管理协会将招募 100 个验证节点，支持每秒 1000 笔交易，管理交易记账和用户信息，完成正常的支付场景。也就是说，Libra 管理协会将保留对交易和用户信息的追索权，以实现相对匿名（见图1））。

图 1 Libra 设想的发行流通体系

Libra 设想利用 Facebook 的 27 亿用户作为全球范围内的超主权货币和金融基础设施，进行全球跨境支付和转账。从Libra早期的合作机构来看，从支付平台Mastarcard、PayPal、Stripe和Visa，电商平台Shopify、eBay和Farfatch，到硅谷顶级投行a16z、Union Square Ventures和Ribbit Capital等巨头加入， Libra 的野心不在纸上。

但随后情况变得更糟。白皮书发布后不久，多国央行选择对Libra进行严格审查，甚至直接反对。法国和德国共同表示反对天秤座在欧洲的引入。2019 年 7 月，美国众议院发布命令终止 Libra 项目，称在管辖权和隐私保护等问题上存在重大争议。9 月，Libra 收到了包括美联储在内的 26 家央行的联合询问。随后，相关审查也波及盟友，合作机构纷纷退出，“复仇者联盟”濒临解散。其背后的根本原因是各国政府担心其法定货币会受到Libra的影响。一旦其愿景实现，不仅其他货币难以抵御冲击，美元的全球货币霸权也将受到威胁。

为了生存，2020年12月，Libra项目将总部迁至美国并正式更名为Diem，Libra钱包Calibra也更名为Novi，变成了只锚定美元的合规稳定币项目. 尽管如此，吴廷琰仍未打消美国政府对全球稳定币对主权货币影响的担忧，尚未获得美国监管机构的批准。

Circle Corporation 发行 USDC

Circle 于 2018 年推出的 USDC 项目与 USDT 项目类似。属于美元稳定币。其市场份额将在2020年和2021年快速增长，从6%增长到目前的25%，发行量也从25亿美元增长。到 255 亿美元，截至 2021 年市值已超过 500 亿美元。据 Circle 介绍，USDC 也是与美元 1:1 挂钩的稳定货币，其美元储备池存放在道富银行，并定期接受会计师事务所审计。随着Circle获得纽约金融服务部许可从事加密货币业务，USDC已被各加密货币交易所接受，USDC不仅可以存放在Circle钱包中，还可以存放在Coinbase交易所的Coinbase钱包中。目前，USDC、

但是，USDC 可能不满足于 USD 稳定币仅仅作为加密数字货币市场的稳定币，而是进一步进军国际交易市场。2020 年 3 月比特币如何看涨跌，Circle 推出了稳定币业务 API 和 USDC 企业账户，让更多公司接受 USDC 作为支付方式。根据Circle公布的数据，USDC企业用户主要是对安全实用属性数字美元有需求的亚洲中小企业。同年，支付巨头 Visa 与 Circle 合作，将其支付网络与多达 6000 万商户与 USDC 整合在一起，从而允许使用 USDC 在其支付网络上结算交易。

疫情期间，Circle与美国政府合作绕过传统金融体系，在美国对委内瑞拉实施制裁时，通过AirTM电子钱包以USDC的形式向委内瑞拉民众发放援助资金（见图2） ）。

图2 Circle的发行流通体系

2021 年 1 月，美国财政部货币主计长办公室（OCC）宣布，将允许美国银行在美国金融体系中使用公共区块链和美元稳定币作为结算基础设施。该文件称，银行可能能够使用稳定币来促进由独立节点验证的网络上的客户支付交易，包括发行稳定币和将稳定币兑换成法定货币的能力。也就是说，美国银行可以使用美元稳定币作为美国金融体系的结算基础设施。银行可以将公链视为 SWIFT 等基础设施，将 USDC 等稳定币视为电子价值存储。

种种迹象表明，在美国政府的帮助下，USDC已经开始向其他国家的经济金融体系渗透，并有向具有全球稳定币属性的美元稳定币转型的趋势。按照目前的发展，USDC是最有可能协助美元实现SWIFT系统数字化转型的桥梁。也有媒体称USDC是“美国渗透其他国家的新武器”。

根据全球稳定币工作组提出的定义框架，Libra 和 USDC 都属于全球稳定币，即在多个司法管辖区进行交易的稳定币。但这两个全球稳定币项目呈现出截然不同的趋势。Libra是一种稳定的全球稳定币，即将锚定主要经济体的主权货币组合，寻求最稳定的数字货币跨区域稳定币。稳定的全球稳定币的想法是理想的，其最终目标将是形成超越国家主权、超越央行、跨越商业银行的超主权稳定币。主权国家的法定货币形成竞争关系。USDC 是一种以美元为基础的全球稳定货币，即 一种跨区域稳定货币，以数字形式使用美元进行跨境交易。以美元为基础的全球稳定币类似于央行的数字货币。从已知的应用场景来看，USDC 可以在使用美元的国家进行零售和批发交易。

全球稳定币面临的主要问题

全球稳定币推广遭遇更大阻力

作为一般等价物，货币代表着消费者对货币本质的信任，而对于全球稳定币来说，则是对背后锚定资产的信任。

从稳定的全球稳定币来看，稳定的全球稳定币最有可能锚定一篮子经济发达国家或联盟的主权货币，并根据经济格局的变化调整一篮子主权货币的分布。这个概念是目前已知的最稳定的锚定资产组合。但其稳定性也将超越当前的霸权货币美元，形成“去美元化”的力量。其他主权货币强国经济发展带来的货币主权提升，也成为全球稳定币的“嫁衣”，削弱了部分主权货币在全球贸易中的地位。

从以美元为基础的全球稳定币来看，以美元为基础的全球稳定币将推动全球数字美元交易。一旦数字美元渗透到其他国家，其经济政策和财政政策都会受到一定程度的影响，特别是对经济落后国家的影响会更加严重，甚至可能会显着削弱其主权货币，使货币政策实质上无效。因此，无论全球稳定币采取何种形式，无论是发达国家还是欠发达国家，都会遇到阻力。

全球稳定币仍存在漏洞和不稳定风险

尽管全球稳定币并未大规模用于主流支付，但该领域的已知漏洞仍在继续增长。如果全球稳定币作为支付手段或价值储存手段进入金融体系主流，在多个国家和地区流通，并有可能实现可观的交易量，将对全球金融稳定带来更大风险系统。

从货币主权的角度来看，全球稳定币的价格波动将首先传导至其锚定的主权货币。虽然全球稳定币在设计上不太容易受到比特币和其他加密货币所经历的那种投机泡沫的影响，但随着投资者购买、赎回和下跌，它们的市值和价格可能会迅速上涨。如果没有额外的私人或公共支持，全球稳定币可能会在市场动荡期间经历严重的价格折扣或挤兑，从而导致用于支撑其价值的锚定货币大量抛售。

从银行业的角度来看，全球稳定币将加剧对存款的竞争。与数字人民币不同，全球稳定币仍然具有一定的投资属性。消费者可能会将其支票和支付账户中的部分现金转移到全球稳定币钱包中，从而推高银行贷款成本。

从金融系统性风险来看，全球稳定币管理机构是否按照发行协议进行相应的资产储备和资产抵押，资产储备是否投资于银行存款等低风险、低收益的金融资产和投资协议约定的短期债券，说得更彻底一点，现有的稳定币市场已经出现了管理机构是否挪用资产储备自用等问题。如果全球稳定币被广泛使用，金融市场的系统性风险也会增加。

全球稳定币面临数据隐私问题

全球稳定币的信息披露和全球范围内的监管是必要的。庞大的全球用户信息和交易数据将在何种程度上被披露，由哪个国际机构对其进行监管，从而在保持其发行愿景的相对匿名性的同时，提高交易效率。这是中央银行的数字货币。上面已经讨论得更清楚了。国家央行数字货币交易中包含的用户信息和交易信息均受国家监管机构的监督、监督和检查，这些交易信息也受到国家监管机构的保护。如果全球稳定币受到所有钉住国家和贸易国家的监管，那么它们所谓的相对匿名性将一文不值。在当前日益区域化的世界格局下，单一国家势必禁止其国内交易数据由引入的第三方或国际监管机构管理。数据隐私和信息保护之间的困境也将成为全球稳定币推广的主要制约因素之一。美国、欧盟、新加坡等许多发达经济体均表示，在全球稳定币监管体系尚未完善、统一审核标准建立之前，不会批准全球稳定币在本国运营。数据隐私和信息保护之间的困境也将成为全球稳定币推广的主要制约因素之一。美国、欧盟、新加坡等许多发达经济体均表示，在全球稳定币监管体系尚未完善、统一审核标准建立之前，不会批准全球稳定币在本国运营。数据隐私和信息保护之间的困境也将成为全球稳定币推广的主要制约因素之一。美国、欧盟、新加坡等许多发达经济体均表示，在全球稳定币监管体系尚未完善、统一审核标准建立之前，不会批准全球稳定币在本国运营。

全球稳定币发展前景

央行数字货币和全球稳定币将对此进行权衡。全球稳定币的主要愿景是与普通法币相比降低支付结算风险和交易成本，同时与其他数字加密货币相比增强用户对系统和支付的信任。随着世界各国开始对央行数字货币进行研究，我们可以看到全球稳定币和央行数字货币提供的支付解决方案高度相似。

通过对比 Libra、USDC 和数字人民币的架构可以发现，全球稳定币与央行数字货币的主要区别在于：一是信用背书。稳定的全球稳定币源自一篮子可调整的法币，而货币（美元）全球稳定币和央行数字货币源自单一的国家信用，其信用等级将取决于锚定货币的信用。从价值角度来看，稳定的全球稳定币的价值稳定性将优于货币全球稳定币和央行数字货币。二是发行人。全球稳定币由其发行公司运营，而央行数字货币则由各国央行运营。一般来说比特币如何看涨跌，一个主权国家，尤其是拥有良好经济基础的主权国家，其运营监管和危机解决程度将高于发行机构。三是适用范围。各国央行的数字货币属于法定货币范围，所以应用范围大多局限在国家范围内，而全球稳定币自然可以在全球范围内实现跨境支付交易（见表 1））。

表 1 Libra、USDC 和数字人民币架构比较

全球稳定币与央行数字货币并非不兼容。根据世界经济主要国家的变化，经济格局正在从全球化向区域化再到全球化转变。

警惕以美元为基础的全球稳定币带来的新的系统性金融风险。随着全球经济发展的发展趋势越来越区域化，各国之间的贸易战、金融战也层出不穷。在数字美元尚未正式使用的情况下，类似USDC的以美元为基础的全球稳定币，在美国霸权的加持下，可能率先引领全球跨境数字交易结算，形成数字支付系统类似于 SWIFT 系统。通常，一国持有外汇储备是为了应对外部冲击带来的金融风险。在数字化背景下，如果USDC充当全球数字支付的“储备金”，将大大增加全球金融系统性风险。值得注意的是，这个“储备金”只有美国公司背书，也就是说一旦美国政府冻结了Circle的美元储备资产，各国手中的USDC将成为无意义的代码。在以美元为基础的全球稳定币尚未充分发展的情况下，各国应将数字货币和数字交易纳入“去美元化”主题，构建完善的数字货币准入体系，牢牢守护国家金融安全”坝”。

全球稳定币可能是第一个应用于元界场景的。关于元节的讨论仍然没有定论，但从一个共同的定义来看，元节将是一个与现实世界镜像并交互的虚拟世界。但实际上，将法币兑换为平台等值货币的过程、以平台等值货币购买虚拟物品、虚拟物品交易、虚拟物品交易兑换法币等流程已经沉浸在我们的数字生活中。参考稳定币的操作架构，可以整合形成一个比较清晰的元界交易流程（见图3））。

图 3 全球稳定币在元界场景中的应用

如上所述，全球稳定币发展的主要制约因素是担心自己的法币受到影响。如果一个成熟的、适用于全球大部分交易的全球稳定币落入全球金融体系，那么对金融体系的影响将不可避免地受到影响。很大。由此看来，元界定义的全球稳定币（即当前平台等值货币）对现实世界的影响有限，更容易满足多个国家的监管要求。因此，基于元界为虚拟交易设计全球稳定币，也可能是全球稳定币的一条新发展路径。

作者单位：中信银行（601998)资产负债部）

文章发表于《银行家》杂志2022年第4期“特别关注”栏目